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第30章 投资要有经济头脑(2)

3.经营现金净流为“+”,投资现金净流为“-”,融资现金净流为“+”。这种公司经营状况良好,通过筹集资金进行投资,企业往往是处于扩张时期,这时我们应着重分析投资项目的赢利能力。

4.经营现金净流为“+”,投资现金净流为“-”,融资现金净流为“-”。这种公司经营状况虽然良好,但企业一方面在偿还以前的债务,另一方面要继续投资,所以应随时关注经营状况的变化,防止财务状况恶化。

5.经营现金净流为“-”,投资现金净流为“+”,融资现金净流为“+”。这种公司靠借钱维持生产经营的需要,财务状况可能恶化,应着重分析投资活动现金净流入是来自投资收益还是收回投资,如果是后者,企业的形势将非常严峻。

6.经营现金净流为“-”,投资现金净流为“+”,融资现金净流为“-”。经营活动已经发出危险信号,如果投资活动现金流入主要来自收回投资,则企业将处于破产的边缘,需要高度警惕。

7.经营现金净流为“-”,投资现金净流为“-”,融资现金净流为“+”。企业靠借债维持日常经营和生产规模的扩大,财务状况很不稳定,如果是处于投入期的企业,一旦渡过难关,还可能有发展,如果是成长期或稳定期的企业,则非常危险。

8.经营现金净流为“-”,投资现金净流为“-”,融资现金净流为“-”。企业财务状况危急,必须及时扭转,这样的情况往往发生在扩张时期,由于市场变化导致经营状况恶化,加上扩张时投入了大量资金,会使企业陷入进退两难的境地。

二、公司所属行业

上市公司所属的行业对股价波动有较大的影响。

(一)行业分析的重要性

上市公司所属的行业对股票价格有着直接的影响,因此分析上市公司所属的行业与股票价格变化关系的意义非常重大。

第一,行业分析是国民经济形势分析的具体化。在对国民经济形势进行分析时,根据国民生产总值等指标可以知道或预测某个时期整个国民经济的状况。但是整个经济的状况与构成经济总体与各个行业的状况并非完全吻合。当整个经济形势好时,只能说明大部分行业的形势较好,而不是每个行业都好;反之,经济整体形势恶化,则可能是大多数行业面临困境,而某些行业的发展可能仍然较好。另外,某个行业的兴衰发展情况、产业结构的调整也不能通过国民经济形势的分析反映出来。

只有进行行业分析,我们才能更加明确地知道某个行业的发展状况,以及它所处的行业生命周期的位置,并据此作出正确的投资决策。如果只进行国民经济形势分析,那么我们顶多能了解某个行业笼统的、模糊的轮廓。例如,20世纪,美国的铁路处于鼎盛时期,铁路股票炙手可热,但是在今天,约有一半以上的美国人没有坐过火车,铁路股票已不能再引起人们的兴趣。相反,过去被人们冷落的高新技术产业如计算机、移动式电话等行业的股票现在已是门庭若市。

第二,行业分析为更好地进行企业分析奠定了良好的基础。行业是由许多同类企业构成的群体。如果我们只进行企业分析,虽然我们可以知道某个企业的经营和财务状况,但不能知道其他同类企业的状况,无法通过横向比较知道目前企业在同行业中的位置,而这在充满着高度竞争的现代经济中是非常重要的。另外,行业所处生命周期的位置制约着或决定着企业的生存和发展。汽车诞生以前,欧美的马车制造业曾经是何等的辉煌,然而时至今日,连汽车业都已进入生命周期中的稳定期了。这说明,如果某个行业已处于衰退期,则属于这个行业中的企业,不管其资产多么雄厚,经营管理能力多么强,都不能摆脱其暗淡的前景。如今,没有人会在马车生产上投入大量资金。投资者在考虑新投资时,不能投资到那些快要没落和淘汰的“夕阳”行业。投资者在选择股票时,不能被眼前的景象所迷惑,要通过分析和判断企业所属的行业处于哪一时期来决定股票的购买。

要正确地进行行业分析,我们可以从以下几方面着手:

1.从商品形态上,分析产品是生产资料还是消费资料,满足人们生产需要的是生产资料,满足人们生活需要的是消费资料,二者受经济环境的影响差别极大。一般情况下,生产资料受经济环境变动的影响较大,当经济好转时,生产资料的生产增长比消费资料快,反之,当经济恶化时生产资料萎缩也快。在消费资料中,是奢侈品还是必需品对经济环境的敏感又有不同,前者更敏感。

2.从需求形态上,要分析产品的销售对象和销售范围,不同对象对产品的性能、质量、档次有不同要求;不同的销售范围,如国别、地区等受不同范围内的经济形式的影响。特别是我们必须弄清产品是内销还是外销,内销产品受国内政治经济因素影响,外销产品则受国际政治经济形式、贸易气候、国家对外政治经济关系和贸易政策(如关税、汇率等)影响。

3.从生产形态上,要分析行业是劳动密集型还是资本密集型或是知识技术密集型。其中,以劳动投入为主的属于劳动密集型,以资本投入为主的属于资本密集型,而以知识技术投入为主的则为知识密集型。在经济不发达国家或地区,劳动密集型企业比重较大,而在发达国家或地区,资本密集型企业占优势。随着科学技术的发展,技术密集型行业已逐步取代资本密集型行业。不同类型的公司,劳动生产率和竞争力不同,将影响到企业产品的销售和赢利水平,使投资收益发生差异。

(二)行业生命周期

行业遵循自然规律,一般都存在着一定的生命周期。由于行业生命周期的存在,使行业内各公司的股票价格深受行业发展阶段的影响。从行业生命周期看,一般在初创期,赢利少、风险大、股价较低;成本期内利润剧增,支持行业总体股价水平上升,成熟期内赢利相对稳定,股价平稳,而衰退期赢利普遍减少,股价则呈跌势。我国产业生命周期处于初创期或成长期的朝阳产业主要有:电子信息产业(电子计算机及软件、通讯)、高科技(新材料、新能源、环保、海洋工程、新型建材、光电机一体化)、生物医药工程等。

1.开创期

这一时期往往是在技术革新时期。其前景光明吸引着多家公司进入该行业,投入新技术和新产品的创新和改造的潮流之中。经过一段时间的竞争,一些公司的产品为市场消费者所接受,逐渐占领和控制了市场,而更多的公司则在竞争中遭到淘汰。因此行业在成长期,技术进步非常迅速,利润极为可观,但风险也最大,因此股价往往也出现大起大落的现象。

2.扩张期

少数大公司在扩张期,已基本上控制了该行业,他们经过创业阶段的资本积累和技术上的不断改进,已经取得雄厚财力,并取得了较高的经济效益。在这一阶段,虽然技术更新仍在继续,但相对来说表现得较为平缓,不如创业初期那样迅速。公司利润的提高,主要取决于公司经营规模的扩大,而不像创业初期主要依靠技术的改进,因此利润增长显得比较平稳。所以股票价格在这一阶段呈现稳定上升的趋势。

3.停滞期

在停滞期,由于市场开始趋向饱和,以及新产品的问世,使该行业的生产规模成长开始受阻,甚至于出现收缩和衰退。但这一阶段该行业内部的各家公司并未放弃竞争,因而利润出现下降的趋势。所以,在停滞期,该行业的股票市场表现平淡或出现下跌;有些行业甚至因为产品过时而遭淘汰,从而对股价造成更加严重的影响。

(三)行业相关因素分析

1.如果相关行业的产品是该行业的生产原料,那么相关行业产品价格上升,就会造成该行业的生产成本提高、利润下降,从而股价会出现下降趋势。相反的情况在此也成立。

2.如果相关行业的产品是该产品的替代产品,那么若相关行业产品价格上涨,就会提高对该行业产品的市场需求,从而使市场销售量增加,公司赢利也因此提高,股价上升。反之亦然,比如茶叶价格上升,可能对经营咖啡制品的公司股票价格产生利好影响。

3.如果相关行业的产品与该行业生产的产品是互补关系,那么相关行业产品价格上升,对该行业内部的公司股票价格将产生利淡反应。如1973年石油危机爆发后,美国消费者开始偏爱小汽车,结果对美国汽车制造业形成相当大的打击,其股价也跌得十分惨重。

(四)政府对有关行业法令政策的分析

如果某一行业的发展得到政府的支持,政府就会给这一行业优惠贷款量,限制该行业国外产品的进口,降低该行业的所得税。这些措施对刺激该行业的股价上升都起到了相应的效果。相反,如果政府要限制某一行业的发展,就会对该行业的融资进行限制,提高该行业的公司税收,并允许国外同类产品进口,就会使该行业的股票价格下降。

价值投资应当成为主流

对一系列的牛市进行研究分析,我们可以发现:市场的上涨源于企业价值的提升、市场价值的发现,并分歧于价值。

受2005年下半年国际市场的有色金属及相关自然资源价格上扬的影响,国内有色金属企业及资源类上市公司业绩大幅度提升,企业价值相对于公司赢利能力明显被市场低估,因此引发了企业价值的重估,从而带动指数走出上扬行情。2006年上半年,随着国内股权分置改革进入尾声阶段,公司治理结构的逐步完善,成熟的绩优企业得到了市场的追捧而一路走高,价值重估或价值发现的理念一直延续到2006年年底和2007年年初,期间经历了银行、地产、钢铁、能源、消费品等行业的价值再发现的过程,从而推动上证指数一路上扬,而在2007年年初跃上3000点。此后,上证指数一路走高,虽然其中经历了加息、上调存款准备金,甚至5月30日上调印花税使股市大跌的情形,但大盘还是在调整中继续上扬,持续冲破4500点、4600点、4700点直至4880点,大阔步朝5000点迈进。

在本次行情中,从整体看,个股走势的分化仍然体现了企业价值的区别,具有良好业绩或具有良好成长性的企业在本次调整中表现出了明显超越市场的抗跌性走势,并且在随后的反弹中收复失地,甚至创出新高。而亏损股、微利股以及题材股则无法经受市场下跌的考验而跌幅超过40%,且在随后的反弹中大部分缺少力度。

事实证明,价值投资才是一个市场持续发展的根本,无论是在低迷的市场还是泡沫横飞的市场中。投机可以促进一个市场的活跃性,却无法维持一个市场的持续、健康、稳定发展。这一点无论在国内市场还是在国际市场上都有了充分的证据:日本泡沫的破灭、纳斯达克泡沫的破灭等。

后市无论大盘是否会继续调整,都不会改变这个发展中市场向上的趋势,回归价值投资的牛市行情将会继续发展。经过这一轮的强制性调整,投机的风气将会得到遏制,投资的理念将会成为主流。在大盘登上历史高位并且机构重新成为市场的主导力量以后,价值投资的牛市行情将成为未来市场发展的客观趋势。

价值投资之父格雷厄姆在1949年出版的《聪明的投资者》一书中指出,股票市场本身没有时间进行这种科学的思考。尽管没有什么正确的价值衡量方法,它必须先把价值确立起来,然后再寻找其根据。因此股票价格不是精心计算的结果,而是不同投资者反应的总体效应。股票市场对实际数据并不作出直接反应,只有当这些数据影响买卖双方的决策时它才做出反应。

大量的股票市场实证研究表明,虽然股市短期内会剧烈波动,但长期会向价值回归。知名的研究员希格尔、威娜等的实证研究都支持这一结论:股票收益在短期内可能存在正相关关系,如一周或一月,但对于较长的时期来说,股票收益则显示出负的序列相关性,比如在两年或更长的时间内。简单地说,也就是经过两年或更长的时间后,原来上涨的股票会反转而下跌,而原来下跌的股票会上涨。

以下引用两项著名的关于美国股市200年和100年波动的研究结果来进行说明:

希格尔的研究表明,1802~1997年的近200年间,股票投资收益率在很多时候都会偏离长期平均水平,但是长期股票实际平均年投资收益率非常稳定,约为7%。

巴菲特以100年详细的历史数据解释说明了为什么1899~1998年的100年间美国股市走势经常与GNP走势完全相背离。他认为美国股市20年整体平均实际投资收益率约为6%~7%左右,但短期投资收益率会在利率、预测投资报酬率、心理因素的综合作用下不断波动。

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