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第27章 中国创业板如何借鉴海外经验(1)

全球有多少家创业板在运作

创业板可以追溯到20世纪70年代,当时世界各国致力于扶持创业企业和支持创新的产物。经过30多年的探索与实践,创业板市场在全球范围内在推动产业升级、促进科技创新方面正发挥越来越重要的作用。据统计截止到2007年底,全球已有超过40家的创业板在运作。覆盖范围包括了全球的主要经济实体和产业集中地区,虽然创业板也经历了2000年的网络泡沫破裂的冲击,但似乎并没有影响向前发展。

近年来,一些老牌创业板市场发展势头良好,主要以美国纳斯达克、英国AIM、日本佳斯达克、韩国科斯达克、加拿大TSX-V市场等为代表。纳斯达克已于2006年被美国证监会批准成为全国性证券交易所,实现了历史性的跨越。2004年日本佳斯达克成立交易所市场。2005年,韩国将韩交所、韩国期货交易所及科斯达克合并成立了新的韩国证券期货交易所,从此科斯达克成为韩国证券市场的重要主体之一。一些成熟交易所市场也主动“拥抱”创业板,以吸引高成长性的创业企业上市,以增强交易所的持续发展能力。

在2002~2007年的五年间,这五家创业板市场市值增长了105%,成交量增长了117%,上市公司总数在大量网络公司退市的情况下,依然增长了4%。创业板市场的流动性和融资能力也得到大幅提升,有的甚至已经超过了相应的主板市场。例如2007年英国AIM市场融资额高达290亿美元,这不仅帮助伦敦交易所夺得全球融资额冠军,同时它也成为世界上最有活力、最受中小企业欢迎的全球金融中心。纳斯达克近年来的IPO数量一直占美国市场总数的50%以上。到2007年底,韩国科斯达克已有1015家上市公司,总市值占国内生产总值的10%以上,交易额超过了主板市场。与此同时创业板已成为世界主要经济体增强国家竞争力的重要平台。

在2002~2007年五年间,全球又涌现出13家创业板市场 ,它们分布在印度、德国、法国、丹麦、巴西、希腊等国家。经过多年整合与发展,目前全球主要创业板市场已经完全改变了低端市场形象,在全球证券市场中占据越来越重要的地位。

如何借鉴英国的保荐制度

目前,为了建设多层次资本市场的战略目标,我国指出了创业板市场但创业板市场的发行和上市条件均较主板条件低,为了保证创业板市场的稳定、秩序和透明,对创业板上市公司的后续监管势必更加重要,而实现监管目的的重要手段就是强化创业板上市公司保荐人及其保荐代表人的保荐职责。

在创业板上市阶段特别是公司上市后的持续保荐阶段,应该适当赋予一线监管机构对于保荐人及其保荐代表人的监管权,这将有助于改善上市公司的公司治理和行为规范,以达到提高对保荐人及其保荐代表人的监管效率,促进证券市场的稳定和透明的目的。

加强保荐人及其保荐代表人对创业板上市公司的保荐职责,并延长对上市公司的保荐期限。目前我国的保荐制度在实际运行中,存在对公司上市后保荐职责的监管存在缺位的情况更强化对公开发行阶段的监管。

加强对保荐人及其保荐代表人的后续考核。应当引进英国AIM市场中对于保荐人及其保荐代表人的复审程序,即中国证监会应当定期对保荐人及其保荐代表人进行测试对其掌握发行上市相关法律法规规定、保荐业务知识和实务领域的知识进行检验,对掌握知识不合格的保荐代表人,中国证监会有权取消该保荐代表人的资格,甚至最终取消其保荐人的资格。

调动市场参与者对保荐人进行监管,但同时赋予保荐人申诉权。即对保荐人及其保荐代表人的处分决定,可以赋予保荐人申诉权,这可以借鉴英国AIM市场设立申诉委员会,中国可以设立由证监会以外的相关市场人士组成申诉委员会,对保荐人的申诉进行裁决。通过赋予申诉处理程序准司法的性质,用以加强对保荐人及其保荐代表人的监管。

加拿大创业板市场给了我们什么启示

加拿大创业板市场毗邻美国NASDQ市场,用短短不到20年的时间就发展,成为仅次于NASDQ的全球第二大科技创业板市场,其发展历程对我国创建创业板市场有许多借鉴意义。

1.推出创业板市场要合时宜

创业板的推出是市场竞争和经济发展的需要。从加拿大创业板市场的成功发展历程来看世界主要资本市场在激烈竞争,争夺风险投资和优质中小企业上市资源,并以此带动和活跃整个资本市场以及整个经济。海外众多创业板是在资本市场已经发展了百余年后才诞生的,众多优质的企业早已上市交易。这种情况下,海外创业板可供挖掘的企业资源远远少于我国。改革开放30年来,特别是最近15年来,我国已经积累了大量的优秀企业,涌现大量的新兴产业。这正是国内创业板发展最重要的市场基础环境。此外,我们已经有了一些创业板市场运行的经验积累。自1999年以来,深圳证券交易所一直致力于创业板的筹备工作。中小企业板三年的成功运行,为创业板的启动积累了经验。

2.对创业板市场要进行合理定位,对资本市场的各种关系进行统筹协调

(1)完善资本市场的多层次和多元化的发展需要。这可以借鉴加拿大的经验,使我国的证券市场形成主板与创业板之间、创业板内部之间的不同功能、不同层次的市场结构,并将证券市场细分为多个具有递进与互补关系的分层次市场,使它们既相互联系,又有各自特色,还有一定程度的竞争,以适应金融工具的风险特征和投资者风险偏好程度的差异以及企业规模、成长性、风险性等不同特点,满足不同类型企业,特别是中小企业融资多样化的需求,便于实施更有针对性和专业性的市场监管和风险防范,从而使得资源更好地配置于不同行业、不同规模、不同经营水平和不同发展阶段的企业,以及配置于同一企业的不同发展时期。

(2)处理好创业板与主板的关系。依据创业板和主板的关系,全球创业板市场大致可分为三种。一是“独立型”。创业板市场拥有独立的交易管理系统和上市标准。像美国的 NASDAQ、日本的JAS-DAQ等都属于此类型。二是“附属型”。对主板市场有一种依附关系,三者共同分享一样的交易系统,只是在上市门槛方面有差别。如中国香港和新加坡、马来西亚、泰国等国的创业板市场就属于此种类型。三是新市场模式。这种模式的创业板和主板之间是一种从低级到高级的递升关系。在现有证券交易所内设立的一个独立的为中小企业服务的交易市场,上市标准低。

加拿大创业板块就属于这类型。依据目前我国主板市场的情况来看,我国主板市场的发育不完全,目前仍处在完善阶段,所以我国创业板的建立,可以按照加拿大的模式进行。四是要有自己的特色。依据加拿大创业板的经验来看,它取胜的原因之一就是拥有自己的特色。因此,在我国创业板的建设过程中应结合我国的实际,突出自己的特色。比如与加工制造业密切相关的创新投资,与农业科技密切相关的创新和科技推广投资,节约型资源(特别是能源)、石油替代资源的创新投资和中医中药研制推广创新投资等均可成为我国创业板市场的特色,我国创业板市场可以考虑重点发展。

3.融资方式要兼具多样性和灵活性的双重特点。

就IPO制度而言,当前我国的发行上市标准仍然比较单一,很难适应各类成长性企业的需求。因此我们可以借鉴加拿大资本市场的经验,加拿大资本市场的融资制度在成熟市场已经具有一定的代表性,同时也有自身的显著特点,尤其是有针对性地适应各类成长性企业的多样化上市标准,以及灵活便捷的私募和小额持续融资机制,方面,已经形成了一套符合自己发展特点的体系。

例如,在创业板市场融资方面,就可以以加拿大资本基金公司(CPC)方式做为参考。该方式的主要优点有:(一)该方式的上市门槛设置低并且具有简便快捷的特点。按照规则,只要投资不低于80万元,就能够在交易所挂起空招牌,造壳上市,简便、快捷、限制少。直接收购一家已经注册好的同类公司。

(二)不存在不良债务或出现第三方权利人的隐患。对于买壳上市比较棘手问题是不容易弄清楚这个壳公司到底干不干净,而不同的是造壳上市的壳公司是绝对干净的。

(三)股东之间的关系比较容易处理。因为较之买壳上市来说,造壳市场公司无需考虑壳公司原有股东的股票处置问题。

(四)该市场适合发展风险投资事业。风险投资公司可以运用造壳上市的办法,即由一家或数家风险投资公司经过在加拿大或其他国家的资本市场进行私募,然后在温哥华创业证券交易所设立一个壳公司,然后以壳公司的名义向项目进行投资后再将那些有前景的项目重组到上市公司中去,这就完成了一次风抽象活动。

4.以法治建设为基础用以完善创业板的制度与服务

要充分借鉴境外创业板市场成熟经验,和我国的实际情况加以结合,在企业准入、上市公司保荐、发行审核、市场监管、交易运行和退市制度等方面方面进行制度的创新。在兼顾降低进入门槛的同时,同时突出对创业企业的吸引力,注重吸讷更多的企业进入市场,及这些企业的成长性,创新性和行业的多样性需要,但不能简单对境外创业板市场的低门槛规则进行效合,从而忽视中国企业所以,要结合中国的实际情况,供鉴境外的成熟经验建立起一套符合中国市场的法律体系。治理不规范、中介机构不成熟、市场投资者不够理性等实际问题。

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