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第17章 价值投资,黄金量尺(2)

投资者在对公司历史进行分析时,需要保持理性;对公司未来进行预测时需要敏感和直觉。但由于历史分析和未来预测都是由投资人作出的,而投资人在分析预测的过程中面对的尽管很多却并不完整的历史信息,以及数量很少、准确性很差的未来预测信息,每一次投资决策在某种程度上都是一种结果不确定的博弈。投资人的长期业绩取决于一系列的博弈。所以,投资人必须像职业棋手那样具有良好的性格,从而提高决策的稳定性。否则像赌徒那样狂赌,一次重大失误就足以致命。

2.如何分析市场

态度对市场波动有很大的作用,是因为股票市场的影响力实在太巨大了,投资者要保持理性的决策是一件非常困难的事情。

正如巴菲特所说:“一个投资者必须既具备良好的公司分析能力,同时又具备必须把他的思想和行为同在市场中肆虐的极易传染的情绪隔绝开来,才有可能取得成功。在我自己与市场情绪保持隔绝的努力中,我发现将格雷厄姆的市场先生的故事牢记在心非常非常有用。”

在市场波动的巨大心理影响中保持理性的前提是对市场波动有正确的态度和看法。

投资大师们用其一生的投资经验为我们提出正确看待市场波动的成功经验:格雷厄姆和巴菲特的忠告:“市场先生”是仆人而非向导。巴菲特与林奇的警告:股市永远无法准确预测。巴菲特与林奇投资成功的基本原则:要逆向投资而不是跟随市场。投资大师对有效市场理论的共同批判:有效市场理论荒唐透顶。

3.如何评估公司价值

投资者首先要对公司价值进行评估,确定自己准备买入的企业股票的价值是多少,然后跟股票市场价格进行比较。投资者发现符合其选股标准的目标企业后,不管股价高低随意买入其股票并不能保证他获得利润。公司股票市场价格如大大低于其对应的内在价值(更准确的应该是“真实价值”或“合理价值”),将会为价值投资人提供很大的安全边际和较大的利润空间。

因此,价值评估是价值投资的前提、基础和核心。巴菲特在伯克希尔公司1992年年报中说:“内在价值是一个非常重要的概念,它为评估投资和企业的相对吸引力提供了唯一的逻辑手段。”

因为股票价值是公司整体价值的一部分,所以对于股东来说,不考虑股票交易的股票内在价值评估与公司价值评估其实是完全相同的。价值投资人在进行价值分析时,他对于上市公司和自己完全拥有的私有企业的价值评估方法完全是一样的。格雷厄姆指出:“典型的普通股投资者是企业家,对他而言,以和估价自己的私人企业同样的方法来估价任何其他上市公司似乎是理所当然的做法”。价值投资人买入上市公司的股票,实质上相当于拥有一家私有企业的部分股权。在买入股票之前,首先要对这家上市公司的私有企业市场价值进行评估。

巴菲特提醒您

要想成功地进行投资,你不需要懂得有多大市场,现代投资组合理论等,你只需要知道如何评估企业的价值以及如何思考市场价格就够了。

股市中的价值规律

政治或经济危机可以导致股票偏离其长期的发展方向,但是市场体系的活力能让它们重新返回长期的趋势。或许这就是股票投资收益率为什么能够超越在过去两个世纪中影响全世界的政治、经济和社会的异常变化,保持稳定性的原因。

——希格尔

投资者利用市场中价格与价值相偏离,从中获取利润。

价值投资之所以能够持续战胜市场,根本原因在于对于价值规律的合理利用。投资者利用短期内价格与价值的偏离,以低价买入目标股票,形成理想的安全边际。利用长期内价格向价值的回归,以更高的价格卖出自己以前低价买入的股票,获取巨大的投资利润。

格雷厄姆在《证券分析》中指出:“当证券分析家在寻找那些价值被低估或高估的证券时,他们就更关心市场价格了。因为此时他的最终判断必须很大程度上根据证券的市场价格来作出。这种分析工作有以下两个前提:第一,市场价格经常偏离证券的实际价值;第二,当这种偏离发生时,市场中会出现自我纠正的趋势”。

格雷厄姆认为,内在价值是影响股票市场价格的两大类重要因素之一,另一个因素即投机因素,价值因素与投机因素的交互作用使股票市场价格围绕股票内在价值不停波动,价值因素只能部分地影响市场价格。价值因素则是由公司经营的客观因素决定,并不能直接被市场或交易者发现,需要通过大量的分析才能在一定程度上近似地确定,通过投资者的感觉和决定,间接地影响市场价格。由于价值规律的作用,市场价格经常偏离内在价值。

分析格雷厄姆关于价值投资的论述,我们会发现,格雷厄姆价值投资的基本思想是对股票市场价值规律的合理利用。

格雷厄姆将价值投资成功的根本原因归于股票价格波动形成的投资机会:“从根本上讲,价格波动对真正的投资者只有一个重要的意义:当价格大幅下跌后,提供给投资者低价买入的机会;当价格大幅上涨后,提供给投资者高价卖出的机会”。

股市总是特别偏爱投资于估值过低股票的投资者。首先,股市几乎在任何时候都会生成大量的真正估值过低的股票以供投资者选择。然后,在其被忽视且朝投资者所期望的价值相反运行相当长时间以检验他的坚定性之后,在大多数情况下,市场总会将其价格提高到和其代表的价值相符的水平。投资者利用市场中的价值规律获取最终利润。

一般说来,投资者在一家公司的市场价格相对于它的内在价值大打折扣时买入其股份。内在价值是一个非常重要的概念,它为评估投资和企业的相对吸引力提供了唯一的逻辑手段。内在价值在理论上的定义很简单:它是一家企业在其余下的寿命史中可以产生的现金的折现值。虽然内在价值的理论定义非常简单也非常明确,但要精确或甚至大概的计算一家公司的内在价值都是很困难的。这时因为: 

1.“一家企业在其余下的寿命史中可以产生的现金”本身就是一个难以琢磨的概念,这完全依赖于对公司未来的预期,其本身就充满了不确定性,以这个未来充满了不确定性的现金流为基础而形成的判断有多大的可信度呢?

2.影响折现值的另一个重要因素就是折现率,在不同的时点、针对不同的投资人会有相差悬殊的选择——这也是一个不确定的因素。股票价格总是变幻莫测的,而股票的内在价值似乎也是变幻莫测的。

那么,在股票市场中,由于价值规律的影响,股票价格是否会围绕股票价值上下波动呢?200多年的股市历史表明的确如此,只不过股票市场的波动更加激烈,更不规律。

1.金融证券的价格受一些影响深远但又变幻莫测的因素的支配。格雷厄姆形象地把这种影响证券价格波动的非人力因素称为“市场先生”。“市场先生”每天都现身来买卖金融资产,他是一个奇怪的家伙,根据各种各样难以预料的情绪波动,使价格落在他所愿意成交的位置上。

2.尽管金融资产的市场价格涨落不定,但许多资产具有相对稳定的基础经济价值。训练有素且勤勉的投资者能够精确合理地衡量这一基础经济价值。证券的内在价值与当前交易价格通常是不相等的。

3.在证券的市场价格明显低于计算所得的内在价值时购买证券,最终必将产生超额回报。理论上价值和价格之间的差距约等于基础价值的1/2,而且至少不低于基础价值的1/3。最终的收益可能更大,而且更重要的是,还很安全。

作为投资者必须明白的一点是,有些优秀的公司,因为受众人所爱,所以本益比不会很低。因此,对于投资者来说,只要是一家公司一直以来都在快速又稳定地成长,那么30~40倍的本益比也未必是过分。

因此,投资者在分析优秀公司时,应该翻查有史以来有关公司的本益比资料,然后在股市低迷的时候,看看这家公司的本益比,是不是已经跌入前所未有的地步。

如果你对市场价值规律把握准确,能有效地降低投资的风险,保证投资人长期的收益率。

巴菲特提醒您

尽管市场短期波动中经常使价格偏离价值,但市场从长期来说偏离价值的股票市场价格具有向价值回归的趋势。

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